Экономическое наследие, оставленное послевоенным поколением ведет к обострению конфликта отцов и детей.
Не успели мы оправиться от одного экономического кризиса, а на горизонте уже маячит новый - на этот раз у него старческое, морщинистое лицо. Попытки удовлетворить законные потребности стареющего поколения людей, рожденных в период послевоенного бейби бума грозят задавить экономический рост на корню. По мере прояснения природы и масштабов проблемы будет нарастать неизбежный конфликт поколений. После окончания Второй мировой войны рождаемость резко выросла во всем мире. И Великобритания, и Германия, и Япония, все наслаждались бейби бумом, хотя пик в этих странах пришелся на разные годы.

Но Америка обошла всех. К 1964 году число людей, рожденных после войны, составляло 41% от общей численности населения; они стали поколением с собственной экономической и политической силой притяжения. Им все удавалось, они казались неуязвимыми, а по уровню доходов легко превосходили все предыдущие поколения на каждом возрастном этапе.

Один только масштаб поколения приносил солидные демографические дивиденды: рост рабочей силы, усиленный, благодаря увеличению числа работающих женщин. Последовали и социальные изменения: домохозяйства стали меньше, работающих людей в семье стало больше, а детей меньше. Более того, послеволенное поколение американцев получило статус самого образованного, как раз в то время, когда образование давало неоспоримые преимущества.

Однако эти экономические преимущества оказались одноразовыми. Люди, рожденные в период бума, выходят на пенсию, обескровливая рабочую силу, а молодое поколение уже не сможет воспользоваться преимуществом увеличения числа работающих женщин.

Есть возможность повысить уровень образования, но при этом гораздо проще сделать университетскую степень нормой для хороших студентов, чем улучшать долю неблагополучных, как это было после войны. Иными словами, рост доходов послевоенного поколения основан на одноразовых выгодах. Сегодня молодежь не может рассчитывать на то, что стоимость активов будет расти десятилетиями. Чжен Лью и Марк Шпигель, экономисты из отделения ФРС в Сан-Франциско, в 2011 году пришли к выводу, что коэффициент цена-прибыль (РЕ) на фондовом рынке тесно связан с соотношением работников среднего и пожилого возраста.

Это значит, что РЕ в ближайшее время продолжит падать. Послевоенное поколение жило в период потрясающего медвежьего рынка, но теперь оно выходит на пенсию и распродает свои активы, что усиливает давление на фондовый рынок и лишает молодых возможности легко и быстро повысить свое благосостояние. Рожденные в период бума неплохо перенесли экономический кризис. Благодаря быстрому восстановлению на фондовом рынке, чистое снижение благосостояния людей в возрасте от 53 до 58 лет за период с 2006 по 2010 годы не превысило 2.8%.

Более того, этому поколению, судя по всему, удалось использовать свои масштабы, чтобы добиться выгодной для себя политики. В 1980-х правительства снижали налоговые ставки, чтобы оживить экономики, как раз эти годы стали периодом максимального роста доходов. Средний федеральный налог для среднестатистического американского домохозяйства, включая налог на доход и заработную плату, упал с 18% в 1981 году до 11% в 2011 году.

Однако налоговые реформы принесли меньше выгоды, чем щедрые пособия, которые продвигало для себя послевоенное поколение, в частности, пособие на лекарства, отпускаемые по рецепту вкупе с неадекватными премиями. Дефициты стремительно росли. По мнению Эрика Эшкера, экономиста из Гумбольдского государственного университета, каждый американец, рожденный в 1945 году, за свою жизнь получает от государства почти 2.2 млн. долларов чистых выплат, что намного больше, чем любое другое поколение.

Молодым далеко до их способности пожить за чужой счет. По данным исследования, проведенного Международным валютным фондом в 2011 году, в рамках которого проводилось сравнение налогов, выплаченных людьми этого поколения за всю жизнь с размером пособий, которые они должны получить. Так, послевоенное поколение оставляет потомкам солидный счет.

Те, кому исполнилось 65 в 2010 году, очевидно, получат на 333 млрд. долларов больше, чем они выплатил в виде налогов. Это в 17 раз больше, чем, вероятно, оставят после себя те, кому сейчас 25 лет. Эта простая арифметика не оставляет нам простых решений. Быстрый рост экономики помог бы исправить ситуацию, но долги, оставленные нашими родителями, тянут нас вниз, усиливая негативные последствия сокращения рабочей силы. По оценкам Гарвардских экономистов Кармен Рейнхарт и Кеннета Рогоффа, государственный долг выше 90% от ВВП сокращает средние темпы роста более чем на 1%. Между тем, когда послевоенное поколение было в расцвете сил, государственные инвестиции в Америке сокращались.

Ежегодные расходы на инфраструктуру в процентном отношении к ВВП снизилось с 3% в начале 1960-х до 1% в 2007 году. Еще один вариант - фискальная консолидация, но она должна быть масштабной и продолжительной. По оценкам МВФ, чтобы скорректировать фискальные дисбалансы Америки, потребуется сократить трансфертные платежи на 35% и повысить все налоги на 35% - навряд ли шаткая и скрипучая политическая система США сможет это вынести. Фискальные дисбалансы растут вместе с увеличением числа людей старше 65 лет. Печальная новость для Америки, где доля людей старше 65 лет от общего числа граждан, имеющих право голоса, к 2030 году вырастет до 26% по сравнению с текущим значением 17%.

Остается третья, последняя возможность - инфляция. Послевоенная инфляция помогла сократить долг Америки по отношению к ВВП на 35%. Кроме того, у роста инфляционного давления есть и другие экономические выгоды. Так, по словам Рогоффа, несколько лет роста цен на 5% помогли бы домохозяйствам быстрее выплатить свои долги. Другие экономисты, включая некоторых членов ФРС, участвующих в формировании монетарной политики, уверены, что при нулевом уровне ставки по федеральным фондам Центробанку следует закрыть глаза на рост инфляции, чтобы стимулировать восстановление экономики. Но раскол между поколениями осложняет реализацию этого плана.

У молодых, как правило, больше долгов, поэтому они выиграют от роста инфляции, снижающей реальные процентные ставки. Людям постарше с внушительными накоплениями это не нравится по той же причине. Отчет, опубликованный недавно ФРБ Сент-Луиса, показал, что по мере старения населения, терпимость к инфляции снижается. По мнению авторов, центральному банку следует использовать инфляцию для перераспределения благ между поколениями. Однако давление на ФРС растет, от ЦБ требуют отказаться от экспансионистской политики. Во главе этого движения - Республиканцы, защищающие интересы послевоенного поколения, чья политическая власть по-прежнему непоколебима. Но и ему рано, или поздно придется покориться цифрам.

Подготовлено по материалам The Economist

Если бы у инвесторов была машина времени, чтобы вернуться назад в 1976 год, какие акции им следовало бы купить? Для американцев ответ очевиден: самая лучшая доходность, скорректированная с учетом рисковых факторов, оказалась не у технологических компаний, а у Berkshire Hathaway, конгломерата под управлением Уоррена Баффета. Более того, Berkshire обошел все взаимные фонды, выжившие за столь долгий срок. Некоторые ученые считают, что Баффет - это лишь исключение, подтверждающее правило. Другие же просто взирают на него с благоговейным восхищением за его потрясающие и неповторимые способности выбирать нужные акции в нужное время. Однако новое исследование, проведенное Университетом Нью Йорка и компанией по управлению инвестициями AQR Capital Management, помогло раскрыть основные факторы, обеспечившие мудрецу из Омахи такие головокружительные победы. Чтобы понять суть успеха г-на Баффита, нужно предпринять небольшой экскурс в теорию инвестиций.

Ученые рассматривают акции с точки зрения их чувствительности к рыночным колебаниям, или так называемого бета-коэффициента. Акции, которые движутся стремительнее среднерыночных значений (например, вырастают на 10%, когда фондовый индекс увеличивается всего лишь на 5%), обладают «высокой бетой», а более инертные акции - «низкой бетой». Теория гласит, что инвесторы требуют более высокую доходность за покупку волатильных и, следовательно, более рискованных ценных бумаг.

На деле же эта теория не подтверждается: все происходит несколько иначе. Акции с низкой бетой показывают лучший результат с учетом факторов риска, нежели их конкуренты с высокой бетой. В упомянутом выше исследовании говорится, что, теоретически, можно использовать эту аномалию, покупая низкобетовые акции и усиливая их доходность при помощи заемных средств (то есть, при помощи финансового рычага или кредитного плеча).

В то же время, эта аномалия возникла лишь потому, что большинство инвесторов о ней ничего не знали, и не использовали такую стратегию. Пенсионным и взаимным фондам нельзя привлекать заемные средства, поэтому они повышают привлекательность и доходность своих портфелей иным способом - покупая акции с высокой бетой. Поэтому среднестатистический портфель взаимного фонда волатильнее рынка. Акции же с низкой бетой в основном игнорируют и, следовательно, они остаются недооцененными. Баффет сумел воспользоваться этим явлением.

Он прославился своим стремлением скупать акции надежных компаний, переживающих не лучшие времена (Coca-Cola после проблем с новой Колой в 1980х и General Electric во время финансового кризиса 2008 года). «Гораздо лучше купить фантастическую компанию по хорошей цене, чем хорошую компанию по фантастической цене» - утверждал Баффет. Кроме того, он старался держаться подальше от волатильных секторов, таких как технологический сектор, где сложно определить явное конкурентное преимущество компании.

И все же, без кредитного плеча доходы Баффета были бы весьма скромными. Исследователи говорят о том, что, в среднем, Berkshire использовал финансовые рычаги в отношении 60% своего капитала, значительно повышая доходность инвестиций. Более того, у компании была возможность кредитоваться под низкий процент; ее долговые бумаги в период с 1989 года по 2009 год котировались как первоклассные, с рейтингом ААА. Однако главными недооцениваемыми элементами стратегии финансовых рычагов Berkshire были операции страхования и перестрахования, обеспечившими более трети всего финансирования.

Страховая компания берет плату вперед, а выплачивает компенсацию по страховым случаям гораздо позже; фактически, она занимает деньги у своих держателей полисов. Дорогая стратегия, если компания недооценивает риски, на которые идет. Но благодаря прибыльности страховых операций, стоимость заемных средств, получаемых Berkshire из этого источника, в среднем составляла 2.2%, что на три процента ниже средней ставки по краткосрочным займам за тот период.

Стабильность финансирования в Berkshire - еще одно преимущество. Застройщики недвижимости на своей шкуре ощутили, что излишняя зависимость от заемных средств в целях повышения доходов может оказаться роковой, если кредиторы начинают сомневаться. Однако долгосрочный характер страхового финансирования защищал Баффета в те времена, когда акции Berkshire переживали не лучшие времена и считались недооцененными (например, конец 1990-х).

В исследовании говорится о том, что эти два фактора - портфель с низкой бетой и кредитное плечо - во многом объясняют природу потрясающих доходов Баффета. Конечно, это вовсе не значит, что по истине затяжной успех мультимиллиардера из Омахи можно с легкостью повторить. Авторы исследования подчеркивают, что Баффет выделил для себя эти принципы и начал применять за пятьдесят лет до того, как они сели писать свою работу.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Economist

Лидеры Еврозоны свернули за угол, но куда направились - пока не понятно.
Когда в учебниках по истории будут описывать эволюцию еврокризиса. Сентябрь 2012 года ознаменует начало новой главы. В последнее время Европа неожиданно изменила свой подход, отказавшись от поступательной политики. Так, 12 сентября немецкий конституционный суд подтвердил легитимность Европейского механизма обеспечения стабильности (ESM), который должен стать постоянным фондом помощи бедствующим странам Европы; таким образом, последнее препятствие, мешавшее его запуску, устранено. В тот же день Европейская комиссия изложила черновой план по созданию единого европейского надзорного органа в банковском секторе - это первый шаг к банковскому союзу. Днями ранее Европейский центральный банк объявил о том, что будет скупать облигации кризисных стран в неограниченных количествах, но на определенных условиях.

В совокупности эти действия - признак больших перемен. В лучшем случае, они станут фундаментом, на котором будет построен более стабильный и надежный валютный союз. Сейчас у Еврозоны есть план по созданию надзорного органа в банковском секторе. Конечно, его еще перекрутят, разбавят водичкой, но европейская дипломатическая традиция гласит, что если предложение уже есть, то, в конечном счете, что-то из него да выйдет, к какому-то соглашению удастся прийти. Более того, сейчас у Еврозоны теперь есть центральный банк, готовый взять на себя функции кредитора последней инстанции. Да, это обязательство будет распространятся только на те страны, которые официально запросили помощь и согласились следовать утвержденному плану спасения. Но ЕЦБ впервые за всю свою историю ясно дал понять, что, при необходимости будет проводить интервенции в неограниченных масштабах.

Остается только надеяться, что эти действия станут началом конца для затянувшегося еврокризиса. Если все удастся, обязательства ЕЦБ самого по себе будет достаточно, чтобы вернуть долговые рынки Еврозоны в положительный цикл, то есть, спровоцировать снижение доходности по государственным облигациям в периферийных экономиках благодаря уменьшению риска развала Еврозоны; в свою очередь, в результате падения доходности в этих странах улучшится долговая динамика и экономические перспективы. Доходность по облигациям в Италии и Испании начала снижаться еще на ожиданиях действий со стороны ЕЦБ: инвесторы все-таки боятся играть против центрального банка. Премьер министр Испании даже надеется, что ему удастся избежать необходимости обращаться в ЕС за помощью.

Сомнительно, что ему это удастся: состояние испанских банков, экономики и государственных финансов оставляют желать лучшего. Но даже если Испания (а, в последствии, возможно и Италия) будут вынуждены вступить в «клуб неудачников», теперь всем хорошо известно, чем это для них обернется, что, вне всякого сомнения, служит для оптимистов еще одним поводом к ликованию. ESM обеспечит финансирование для новых государственных займов, а ЕЦБ будет скупать облигации на вторичном рынке. Эти меры помогут сдержать рост доходности. Кроме того, они представляют собой обходной путь к обеспечению взаимных гарантий по долговым обязательствам государств Еврозоны - еще одно необходимое условие для выживания валютного союза. Страны Еврозоны несут совместную ответственность за фонд помощи и баланс центрального банка. Возможно, это решение не столь изящно, как предложенное в 1789 году Александром Гамильтоном для ликвидации долгов в Штатах, но теперь у Европы есть все, что нужно для выхода из кризиса. Мы будем очень рады, если все сложится, как задумано. Наше издание уже давно твердит о том, что единой валюте нужен кредитор последней инстанции, банковский союз и взаимные гарантии по долгам. Развал Еврозоны будет стоить нам очень дорого, поэтому нужно радоваться любым реальным подвижкам в решении проблемы, какими бы неуклюжими они не казались.

К несчастью, еще многое может пойти не так. Если европейская страна не сможет выполнить свое обязательство по реформам, прекратит ли Центробанк скупать ее облигации? Если да, то ЕЦБ таким образом, лишь спровоцирует панику, которой он стремится избежать; если нет, то на его счетах скопится огромное количество потенциально безнадежных долгов. Эта дилемма лежит в основе разногласий между ЕЦБ и Бундесбанком. Канцлер Германии Ангела Меркель официально поддержала решение Европейского ЦБ. Но Йенс Уидман, президент Бундесбанка, на заседании управляющего совета голосовал против плана покупки облигаций. Его публичная критика перекликается с общими настроениями в Германии относительно курса ЕЦБ. Немцы (и жители других северных стран Европы), несомненно, забеспокоятся еще больше, когда Банк начнет скупать долговые бумаги пачками. ЕЦБ, опасаясь негативной реакции политиков или дальнейшего раскола в своих рядах, может отказаться от действительно решительных мер. Если же он воздержится от ослабления монетарной политики, экономические горизонты региона снова затянет черными тучами.

Эти трения и раскол неизбежны, особенно если действия центрального банка заменят политические процессы интеграции. Именно поэтому европейским политикам - во главе с Францией и Германией - нужно сделать все, чтобы не отстать от своего центрального банка . Им нужно срочно согласовать единые правила финансового надзора и разработать достойные планы единого страхования депозитов и реорганизации банков. Им нужно обсудить способы объединения рисков. И, наконец, им нужно объяснить свою стратегию избирателям, чье мнение непременно должно учитываться. В конце концов, будущее евро зависит от политической поддержки экономического и фискального союза. Именно его создание станет настоящим разворотным моментом для Еврозоны.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Economist

Странам не помешает чуть больше прагматизма и поменьше упрямства в островных спорах
По Китаю покатилась волна анти-японских настроений, после высадки ультранационалистов обеих странна незаселенных островах, которые в Японии называют Сенкаку, а в Китае - Дяоюйтай. Она напоминает нам о том, что несколько голых скал способны привести к обострению непростых отношений между двумя азиатскими державами. Более того, эта вспышка агрессии существенно расширяет спектр конфликта, в который может оказаться вовлеченной даже Америка. На Дальнем Востоке история всегда имеет значение, поэтому, чтобы понять суть конфликта, нужно знать его корни.

Китай формально никогда не контролировал Сенкаку, а для большинства японцев, склонных не помнить о своем воинственном имперском прошлом, право собственности - это закон. И все же история островов окутана густым туманом.

Первое упоминание о Сенкаку появилось в Китайских летописях, в них говорилось о том, что обнаружены новые острова сразу за государством Рюкю, которое в 1870-х было захвачено Японией и переименовано в Окинаву. Китайский император пытался помешать попыткам Японии захватить заодно и Сенкаку, но в 1895 году Япония сделала это в одностороннем порядке. После поражения Японии во Второй мировой войне в 1945 году, Окинава, а вместе с ней и Сенкаку оказались под управлением американцев. В 1951 году был заключен мирный договор между Японией и США, а в 1972 году стране вернули Окинаву, а Сенкаку так и остались в подвешенном состоянии (Тайвань тоже на них претендует). Американцы оставили их на усмотрение заинтересованных сторон.

Три десятилетия назад страны, кажется, еще могли договориться. Дэн Сяопин, архитектор китайской модернизации, хорошо осознавал риски. Когда в 1978 году он подписывал Договор о мире и дружбе с Японией, страны решили отложить решение спорного вопроса на потом. «Наше поколение», - заявил Дэн, - «не обладает достаточной мудростью, чтобы найти общий язык в этом вопросе. Следующее поколение будет мудрее нас». Его надежды не оправдались.

Морская мощь Китая быстро растет, что пугает не только японцев, которые могут потерять Сенкаку, но и другие страны у которых есть спорные территории с Китаем. Морской закон эволюционировал и теперь включает положение об экономических зонах вокруг территорий, поэтому каждый остров теперь приобретает особую ценность. Нынешняя склока началась после того, как мэр Токио с «правыми» взглядами заявил о том, что правительство метрополии намерено выкупить Сенкаку у задолжавшего частного владельца, чтобы закрепить японский суверенитет островов. Премьер министр Йосихико Нода, чтобы не прослыть неудачником, вмешался и сказал, что их купит японское правительство.

Естественное решение

Что можно сделать? Никто не хочет разрушать хорошие отношения и уж тем более никто не собирается развязывать войну из-за Сенкаку. Ну уже сама угроза (пусть и отдаленная) конфликта должна подтолкнуть правительства сделать две вещи. Во-первых, нужно изничтожить ядовитые ростки национализма, отравляющие политику обеих стран - это задача на долгосрочную перспективу.

Для Японии это правдивые учебники, которые расскажут подрастающему поколению о том, что творили их предки. Для Китая (который, кстати, тоже не может похвастаться правдивыми учебниками) это в первую очередь отказ от использования японофобии в качестве перепускного клапана для стравливания народного недовольства, в конце концов, современная Япония сделала очень много для мира и процветания в Азии. Во-вторых - и это наиболее приоритетная задача на сегодняшний день - нужно свести к минимуму вероятность нежелательного конфликта, особенно в море, которое кишит «вражескими» судами.

По меньшей мере, нужно установить горячие линии между двумя правительствами и потребовать от китайцев клятву всегда отвечать на телефон. Механизм урегулирования морских конфликтов между Японией и Китаем сформировали еще в прошлом году, однако, он не прошел проверку в деле. В идеале, обе стороны должны ясно дать понять, что смогут обойтись без вмешательства военных.

Китай должен перестать отправлять официальные суда в японские территориальные воды, чем он все еще периодически занимается, и пожестче расправляться с любителями помахать нунчаками и потрясти саблями, например с генералом, который предложил использовать Сенкаку для отработки бомбовых ударов. В 2008 году обе стороны договорились о процедуре решения спорных вопросов о газовых месторождениях в Восточном китайском море, однако, Китай забыл про эту договоренность, когда китайское рыболовецкое судно вторглось в территориальные воды Сенкару, за что и было обстреляно из водяной пушки японской береговой охраной.

Что касаемо самих островов Сенкаку, предложение Ноды выкупить их имело бы смысл, если бы сопровождалось обещанием оставить их пустыми. Кроме того, Америка, признав свою роль в заметании под ковер спорных требований в отношении Сенкаку, тоже помогла бы сдержать националистические настроения. Мы предлагаем правительствам договориться о переводе Сенкаку и вод вокруг них, а также вокруг других спорных островов в природоохранную зону. Это не только поможет предотвратить войну между людьми, но и спасет множество видов. Ведь рыбы в этих водах уже почти не осталось.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Economist