Итак, ФРС все сделала правильно. Так называемое сокращение программы количественного ослабления кануло в лету. То есть Федеральный комитет по операциям на открытом рынке принял решение придерживаться заявленной политики и по-прежнему увеличивать денежные стимулы, пока рынок труда не восстановится. Это решение удивило рынки. А не должно было. Подумайте об этом. Мы находимся в ситуации, когда инфляция значительно ниже целевого показателя ФРС, уровень безработицы остается чрезмерно высоким, Конгресс угрожает либо прекратить работу правительства, либо объявить дефолт, а процесс восстановления тормозится. Просто нет разумного подхода к монетарной политике, который позволил бы понять, что в этот момент нужно было бы сбавить скорость.

Кроме того, председатель Бен Бернанке пообещал, что в будущем количественное ослабление будет зависеть от поступающих экономических данных. Эти данные определенно хуже, чем надеялось большинство аналитиков, включая ФРС. Единственный способ убедить рынки, что политика ФРС зависит от существующих данных - принимать решения в зависимости от этих данных. Будем надеяться, что этот случай помог в какой-то степени восстановить доверие к ФРС.

Всех этих разговоров о сокращении программы вообще не должно было быть. Они стали результатом провальной стратегии коммуникации. Вспомните об июньской пресс-конференции, когда председатель Бернанке дал понять, что ФРС подумывает о сворачивании программы количественного ослабления. Разговоры об этом стали доминировать в заголовках финансовых новостей, и слухи о сокращении программы стали распространяться повсеместно. В результате рынок отреагировал слишком бурно, решив, что ФРС уже не так решительно настроена на проведение политики «дешевых» денег в долгосрочной перспективе. Долгосрочные процентные ставки выросли, ставки по ипотеке увеличились, финансовые условия ужесточились. Все это стало результатом недопонимания.

В течение следующих нескольких недель чиновники ФРС старались убедить инвесторов отказаться от идеи о грядущем ужесточении монетарной системы. Пожалуй, это ненужное ужесточение и навредило восстановлению. Действительно, в теперешнем заявлении ФРС говорится, что «ужесточение финансовых условий, происходившее в последние месяцы, в случае его продолжения, может замедлить темпы восстановления экономики и рынка труда». Смысл в том, что на самом деле «отмена сокращения» не является новым способом смягчения политики, скорее его основная функция заключается в устранении разрушительного ужесточения финансовых условий, произошедшего на фоне первоначальных разговоров о сокращении.

Что мы имеем? Нельзя сказать, что мы снова оказались в такой же ситуации, что и за день до того, как последняя пресс-конференция Бернанке повергла рынки в ужас. Это не просто повторение. Даже несмотря на ослабление финансовых условий на фоне этих новостей, они остаются гораздо более жесткими, при этом последние три месяца жестких финансовых условий подорвали восстановление.

Джастин Волферс
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times

Китайская экономика попала в кабальную зависимость от всего остального мира.
Китай нагоняет страх на весь западный мир. Однако вместо того, чтобы трястись от ужаса, забившись в угол, стоит взглянуть на жизнь глазами Китая. Да, стране удалось добиться немалых экономических успехов. Но в мировой экономике по-прежнему доминируют развитые страны. Питер Нолан, профессор Кембриджского университета, занимающийся проблематикой развития Китая, один из немногих, способных оценить ситуацию с китайской точки зрения. В прошлом году он опубликовал очень интересную книгу, посвященную главному ночному кошмару любой западной страны, который можно сформулировать одним предложением: «Китай скупает весь мир». Автор уверен, что это не так: мы захватили Китай, но не он нас. Чтобы понять суть этого утверждения, нужно вникнуть в то, как профессор Нолан трактует события последних трех десятилетий, обусловивших глобальную экономическую интеграцию, движимую лавинообразным развитием технологий. Он считает, что мировая экономика трансформировалась под влиянием горстки мегакрупных корпораций, возникших в результате слияний, поглощений и прямых иностранных инвестиций. И все они базируются в развитых странах.

Ядро новой мировой экономики - это так называемые компании - системные интеграторы, с доминирующими брендами и сверхсовременными технологиями; они находятся на вершине цепочки добавленной стоимости, они удовлетворяют потребности среднего класса по всему миру. Эти компании, в свою очередь, оказывают невероятное по силе давление на свои цепи поставок, провоцируя дальнейшую, более глубокую интеграцию по всем направлениям. Основываясь на данных 2006-2009 годов, профессор Нолан пришел к выводу, что число доминирующих на мировом уровне производителей самолетов и газированных напитков равно двум; в сфере мобильной телекоммуникационной инфраструктуры и смартфонов всего три лидера; производителей крупного грузового транспорта и персональных компьютеров - по четыре; производителей цифровых фотоаппаратов шесть, а транспортных и лекарственных средств - по десять. Этим компаниям принадлежит от половины до всего мирового рынка в соответствующем сегменте. Эта консолидация повлекла за собой нарастание степени концентрации и в других отраслях промышленности. Аналогичная ситуация складывается и среди поставщиков деталей и запасных частей. Взять, к примеру, авиационную промышленность: у нас есть всего лишь три основных производителя двигателей, два - тормозных систем; - три - покрышек для шасси; два производителя кресел; одного производителя туалетов и одного - систем связи. В автомобильной промышленности, в секторе высоких технологий, газированных напитков и многих других, также можно выделить лишь несколько ведущих поставщиков для жизненно важных компонентов.

Иными словами, организация мирового производства и распространения строится под эгидой компании-интегратора. Бизнес такого уровня, как правило, обладает комбинацией ключевых характеристик, включая способность привлекать финансирование для крупных новых проектов и ресурсы, необходимые для научных исследований и разработок высокого уровня, которые позволяют им сохранить за собой позиции лидера, развивать мировые бренды, инвестировать в сверхсовременные технологии и привлекать лучших специалистов. Более того, сто гигантских фирм - все из стран с высоким уровнем дохода - отвечают более чем за три пятых общих мировых расходов на НИОКР среди 1400 крупнейших мировых компаний. Они формируют базу для мирового технического прогресса в эпоху глобализации. Они инвестируют огромные деньги по всему миру, в том числе и в Китае. Но при этом теряют национальные характеристики и привязанности. Это осложняет ситуацию, поскольку правительствам становится сложнее регулировать «свои» компании и получать с них налоги. Тем не менее, многие из них по-прежнему сохраняют национальных колорит и принадлежность к определенной культуре.

Какая роль в этом новом мире отведена Китаю? Страна добилась впечатляющих экономических успехов. Но он построен на ее желании и готовности предоставлять рабочую силу и рынки для крупнейших мировых производителей. Таким образом в 2007-2009 годах компании с иностранным капиталом отвечали за двадцать восемь процентов добавленной Китаем стоимости в разных секторах промышленности; 66% - в сфере высоких технологий; 55% - в экспортном секторе; и 90% - в экспорте новых и высокотехнологичных продуктов. Таким образом, страна является важным звеном для системных интеграторов, которые контролируются иностранцами. Если граждане и компании развитых стран поглядывают на такие глобальные мега-корпорации с подозрением, то что уж говорить про китайцев. Китай не скупает весь мир. В период с 1990 по 2012 годы мировой запас исходящих прямых иностранных инвестиций вырос с 2.1 трлн. долларов до 23.6 трлн. долларов. В последний отчетный год на долю высокодоходных стран приходилось 79% от указанной суммы. В 2012 году исходящие американские инвестиции составили 5.2 трлн. долларов, а Великобритании - 1.8% трлн. долларов, против 509 млрд. в Китае. Чистый объем в Китае (разница между входящими и исходящими потоками) в глубоком минусе: -324 млрд. долларов. В 2009 году 68% всех исходящих инвестиций было предназначено для Гонконга.

Профессор Нолан отмечает, что китайские компании не участвовали в крупнейших международных слияниях и поглощениях. Китаю не хватает природных ресурсов, поэтому страна вкладывается в добывающие сектора других государств. Но даже здесь масштаб ее иностранных инвестиций не идет ни в какое сравнение с доминирующими иностранными корпорациями. О чем нам говорят результаты этого анализа? Во-первых, о том, что Китаю не удалось создать ни одной глобально значимой компании. Более того, позиции конгломератов из развитых стран настолько прочны, что сделать это очень сложно. Иными словами, китайцы видят свою экономику зависимой от знаний, разработок и ноу-хау других. Это объясняет их отчаянное стремление завладеть такими знаниями. Во-вторых, Китай очень далек от попыток «скупить весь мир». Паранойя на этот счет совершенно беспочвенна.

Возникает другой вопрос: стоит ли беспокоиться о том, что компании «чужие» в условиях беспрестанного роста корпораций мирового уровня. Полагаю, да. Китаю, по крайней мере, есть о чем подумать. Компании сохраняют свои национальные корни, которые определяют их политику и, в частности, их роль в развитии определенных компетенций. Но для такой крупной нации как Китай это не столь существенно, как для большинства остальных стран. В конечном счете, почти все мировые компании увязнут в Китае: страна будет играть в их деятельности ключевую роль, поэтому им придется учитывать ее потребности. Это произойдет под влиянием естественного процесса интеграции. Для мировой экономики и всего мира нужно и желательно дальнейшее развитие подобных тесных глобальных взаимосвязей. Нам всем следует успокоиться и просто двигаться дальше.

Мартин Вулф
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times

Германия рушит стереотипы, и правильно делает
Этот девиз всем известен. Германия должна пойти на стимулирующие меры. Штатам нужно активнее сокращать свой дефицит бюджета. Китаю необходимо наращивать внутренний спрос и больше импортировать. Развивающимся странам типа Индии следовало бы благосклоннее относиться к иностранному капиталу. А британскому правительству - умерить свою болезненную страсть к фискальной консолидации. Возьмите любой экономический отчет, и найдете там эти и подобные рекомендации. Почитайте международные коммюнике и заявления от августейших органов, и там они тоже встретятся.

Но вот незадача - никто не собирается ими воспользоваться. Хуже того, советы, способные вылиться в дефляцию или сокращение экономики, навязываются странам, оказавшимся в сложной ситуации - например, ослабленным членам Еврозоны, павшим жертвой так называемой Тройки, куда входит Еврокомиссия, Европейский центральный банк и МВФ. Но они не могут принудить могущественные страны с профицитами следовать своим рекомендациям. Таким образом, весь мир катится к дефляции как раз в тот момент, когда она ему меньше всего нужна.

Единственная крупная страна, играющая более или менее по правилам международного консенсуса, это Япония. На прошлой неделе она удивила и одновременно обрадовала рынки, объявив об усилении своей программы монетарного стимулирования. Но международный консенсус тут вовсе не при чем. Скорее, просто новое правительство решило взять резкий старт и положить конец многолетней дефляции.

Японские власти отрицают тот факт, что девальвация иены является их политической целью, настаивая на том, что это лишь побочный эффект предпринимаемых мер и спонтанная реакция рынка. Кроме того, профицит текущего счета в Китае практически испарился из-за неблагоприятной ситуации на главных экспортных рынках страны, а не под давлением мировой общественности. Еще один пример неэффективности консенсуса - это Германия. Многие годы от нее пытаются добиться увеличения внутреннего спроса.

Не хочу подписываться под жесткой пре-кейнсианской ортодоксальностью, охватившей немецкую политику, которая, фактически, обокрала Германию, лишив ее изрядной доли преимуществ кампании, начатой Кейнсом в 1920-х; она должна была снять со страны часть репатриационного бремени, возложенного на страну Версальским договором. Шаги, предпринятые для формирования сбалансированного бюджета и конституционных требований, говорят о том, что лидеры Германии переняли экономический Бурбонизм у своих соседей, французов. Вероятно, когда пройдут выборы, политики несколько ослабят свою хватку, но не ждите от них слишком многого.

Кроме того, отказавшись от общепринятых суждений, Германия поступила не так уж плохо. Инфляция в стране чуть ниже 2%. В последнем квартале 2012 года немецкая экономика зафиксировала отрицательный рост, но, без сомнения, этот показатель станет досадным исключением на общем фоне. Конечно, ставка безработицы в области 6%, и, конечно, могла бы быть и пониже, однако, на фоне показателей в США и Великобритании, не говоря уже о соседях по Еврозоне, и здесь у немцев дела обстоят не так уж плохо.

Только Голландия может соперничать с Германией по уровню безработицы. Но что действительно выделяет страну, так это профицит текущего счета, который, по оценкам, составляет 7% от ВВП. (Того факта, что нам известен этот показатель, уже достаточно, чтобы понять, насколько далека Европа от настоящего экономического союза. Кто знает платежный баланс Суссекса или Оклахомы?) Если каким-то чудом вернется в обращение немецкая марка, ее курс, несомненно, пойдет вверх. Некоторые даже предлагали Германии "временно" выйти из Еврозоны и вернуться по более высокому курсу. Ярчайший пример экономики без политики. Если бы страна последовала этому примеру, возвращаться уже было бы некуда. Меня это не сильно тревожит, но энтузиасты единой валюты будут опечалены.

В общем, я хочу сказать, что лучше всего, принимать немецкую политику такой, какая она есть, и не пытаться учить страну, как ей поступать. Позиция Германии в этом отношении проявилась во всей красе на злосчастной Боннской конференции в 1968 году, когда Рой Дженкинс, министр финансов финансов Великобритании, высокомерно призвал к ревальвации немецкой марки, чтобы поддержать реализованную недавно англичанами девальвацию фунта.

Его не услышали. Всегда спокойный и уравновешенный Дженкинс впервые на моей памяти потерял самообладание, хлопнул дверцей своей машины, заявив, что "ему больше нечего добавить". В конечном счете, немцы все-таки провели ревальвацию, когда сочли для себя это приемлемым. Да, правительства должны вести себя "эгоистично", чтобы защитить интересы своих граждан. Правда делать это можно по-разному. В 1930-х годах был выбран неправильный путь потворства торговым ограничениям, искусственного создания рабочих мест и так далее.

Еще один ключевой аспект известен нам как "валютные войны", или "конкурентная девальвация". Если главное оружие в этой войне - монетарная политика, масштабных разрушений можно избежать. По сути, если действия в этом направлении стерилизовать, можно добиться столь нужной сейчас монетарной экспансии на международном уровне. Мораль такова - за исключением международных заседаний на высоком уровне, национальные политики должны воспринимать поведение других правительств, как действие внешних факторов. Иными словами, нужно принимать мир таким, какой он есть.

Самюэль Бриттан
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times

У Южной Европы практически нет аргументов в пользу сохранения своего членства в Еврозоне. В определенный момент я задался вопросом: на каком этапе выход той или иной страны из Еврозоны становится рентабельным? Здесь нужно внимательно рассмотреть сразу два вопроса. Первый – является ли банковская система государства жизнеспособной в присутствии неполноценного банковского союза, который не может взять на себя никаких рисков в обозримом будущем. Второй – являются ли уровни задолженности в государственном и частном секторах приемлемыми, учитывая текущие и ожидаемые темпы роста экономики государства. Для Кипра ответ на оба вопроса: нет. Решение об участи держателей акций и облигаций, а также незастрахованных вкладчиков в операции спасения банков было бы логичным, если бы Еврозона имела полноценный банковский союз.

Тогда не было бы массового изъятия вкладов, поскольку все банки были бы централизованно «перестрахованы». В этой параллельной вселенной можно было бы постепенно ликвидировать второй по величине банк Кипра без сопряженного ущерба для всей банковской системы или экономики страны.

Мы можем увидеть, как это работает на примере Америки: если Федеральная корпорация по страхованию депозитов «совершает налет» на банк в Сан-Франциско и привлекает к участию в убытках незастрахованных вкладчиков, капитал не утекает из соседних банков, поскольку Калифорния не несет ответственности за банковскую систему. В качестве альтернативы в США есть федеральный орган по принятию таких решений, а также система страхования депозитов.

Но поскольку каждая страна Еврозоны несет ответственность за свою банковскую систему, у Кипра просто не было другого выбора, кроме как ввести контроль над движением капитала после того, как вкладчики оказались «на крючке». Невзирая на официальные протесты, эти меры контроля будут существовать в течение длительного периода. По сути, власти запустили новую параллельную валюту, конвертируемую в стандартный евро по курсу один к одному, но с ежемесячным лимитом трансферта до 5 тыс. евро. Несложно представить, что выход из Еврозоны был бы гораздо более болезненным для населения, но в этом случае можно было получить преимущество в виде девальвированного валютного курса. Это и есть ответ на второй вопрос. Выйдя из состава Еврозоны, Кипр, скорее всего, вернулся бы к приемлемому уровню долга, поскольку более низкий валютный курс снизил бы уровень чистого долга, а экономика могла бы прийти в себя гораздо быстрее.

Этот вариант справедлив и в случае с Испанией. Йерун Дейссельблум, Минфин Голландии и глава Еврогруппы, сам того не желая, ответил на это вопрос, когда – в интервью Financial Times – он поверг весь мир в шок, сказав правду. Теперь разрешение проблемы сверхнормативного долга в банковском секторе периферии посредством участия держателей облигаций и вкладчиков является официальной политикой стран-кредиторов.

Просто вдумайтесь: Минус два крупнейших банка - BBVA и Santander – и испанская банковская система разрушена, даже после недавно согласованных операций по рекапитализации. Пузырь на рынке жилья уже не является главной проблемой, но, учитывая текущую политику, депрессия, скорее всего, продолжится в течение большей части десятилетия. Логическим выводом, следующим из комментария Дейссельблума в условиях мер экономии и неполноценного банковского союза, является участие держателей облигаций и вкладчиков в спасении испанских банков.

Проблема в том, что при этом не будут защищены даже застрахованные депозиты. Взгляните на то, что происходит на Кипре, где контроль над капиталом оказывает равносильное влияние на мелкие и крупные вклады. Я полагаю, что аналогичная ситуация сложится и в Испании. Учитывая заявленную политику, хранение любым испанским вкладчиком даже небольших сбережений в банковской системе своей страны выглядит нерационально. В итоге Испания придет к тому, что она достаточно рентабельна, чтобы покинуть состав Еврозоны. Наилучшим моментом для этого станет время, когда страна достигнет финансового баланса до выплаты процентов по долгу.

То же самое относится и к Греции, где экономический рост по-прежнему не дотягивает до основных оценок в анализе приемлемости уровня долга. В связи с тем, что страны-кредиторы не желают соглашаться на еще одну программу рефинансирования долга, предполагается использование той же схемы – с привлечением кредиторов, включая вкладчиков в греческие банки. А Италия? Ее госдолг, приближающийся к 130% от ВВП, будет приемлемым, если стране удастся вернуться к 2%-ному экономическому росту.

С учетом того, что в течение последних 15 лет рост ВВП едва превышает нулевую отметку, непонятно, что же должно сделать правительство, чтобы достичь таких целей. Потребуются масштабные урезания заработных плат в частном секторе и заметный рост в госсекторе. Новому правительству Италии пришлось бы противостоять привилегированным группам, как произошло в Британии в начале 1980-х гг. Если для достижения данного эффекта нельзя выйти из политического тупика, итальянцы встанут перед выбором: дефолт в составе Еврозоны, либо выход из валютного союза.

Первый вариант был бы очень болезненным и опасным, особенно для вкладчиков. Если жители Южной Европы поверили Дейссельблуму, они, вероятно, предпочтут забрать свои деньги из местных банков и разместить их на счетах где-нибудь за пределами Еврозоны. В обстановке, когда страны-кредиторы отказываются от создания полноценного банковского союза, практически нет экономических аргументов в пользу того, чтобы сохранить свое членство в составе Еврозоны. Безусловно, экономика может и не быть ключевым критерием в принятии решения. В краткосрочной перспективе политика может подавить экономику. Однако в конечном итоге станет ясно, что невозможно существовать в монетарном союзе наперекор экономической логике.

Вольфганг Мюнхау
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times